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中信證券：目前航空板塊估值極具吸引力
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我們認(rèn)為航空的底層邏輯已經(jīng)從2023年國內(nèi)線票價彈性逐漸轉(zhuǎn)向2024年國際線恢復(fù)帶來運量的恢復(fù)和機隊產(chǎn)能利用率的提升，國內(nèi)線在運力結(jié)構(gòu)優(yōu)化的背景下票價端仍具韌性。2024~25年供給端或仍維持偏緊的狀態(tài)，飛機制造商產(chǎn)能恢復(fù)、突發(fā)事件帶來發(fā)動機檢修周期延長、經(jīng)營租金高位運行等限制航司提高飛機引進增速的意愿。未來兩年存量訂單交付已經(jīng)接近尾聲，目前新簽訂單交付或需到2027年，供給端強約束持續(xù)存在，成為周期彈性釋放的重要支撐。我們預(yù)計2024年行業(yè)整體運力增速2%~3%，民航局預(yù)計2024年全民航旅客發(fā)送量將上升至6.9億人次，同比增長11.3%，恢復(fù)至2019年同期的107.7%，需求供給增速差約8~9pcts。1月第二周，國內(nèi)線日均客運量超160萬，料未來兩周單日客流逐漸攀升至200萬的局方春運流量目標(biāo)。經(jīng)歷淡季價格邏輯破局和定增方案落地帶來的估值筑底后，建議重視春運旺季的布局機會。
▍復(fù)盤歷史上航司春運估值表現(xiàn)，2024年春運需求拐點已現(xiàn)。
復(fù)盤2010-23年上市航司春運前后15日交易日的股價表現(xiàn)，2010年、2018年、2022年春運，頭部航司較滬深300有明顯的超額收益。春運旺季需求預(yù)期改善、供需增速差擴大帶來超額收益，同時油匯因素放大Beta共同驅(qū)動2022年春運龍頭航司最高超額收益達(dá)+33.5%。對比歷史，2024年春運期間，民航局預(yù)計民航日均運輸旅客量200萬人次，較2019年增長9.8%，需求拐點已現(xiàn)，供給強約束持續(xù)，經(jīng)歷淡季價格邏輯破局和定增方案落地帶來估值筑底，建議重視春運旺季的布局機會。
▍未來兩年供給約束持續(xù)，2022~2025年三大航規(guī)劃機隊規(guī)模CAGR=3.8%，奠定周期彈性釋放基礎(chǔ)。
2023年民航業(yè)景氣處于恢復(fù)階段，料全年民航機隊同比增長1.0%左右。2024~25年供給或仍維持偏緊的狀態(tài)，飛機制造商產(chǎn)能恢復(fù)、突發(fā)事件帶來發(fā)動機檢修周期延長、租賃租金高位運行等限制航司提高飛機引進增速的意愿。未來兩年存量訂單交付已經(jīng)接近尾聲，目前要新簽訂單交付可能需要到2027年，供給強約束持續(xù)存在成為周期彈性釋放的重要支撐。我們預(yù)計2024年行業(yè)整體運力增速2%~3%，民航局預(yù)計2024年全民航旅客發(fā)送量將上升至6.9億人次，同比增長11.3%，恢復(fù)至2019年同期的107.7%，需求供給增速差約為8~9pcts。
▍需求端拐點已現(xiàn)，短期關(guān)注春運量價彈性釋放。
我們預(yù)計公商務(wù)需求或驅(qū)動1月第二周國內(nèi)線日均客運量超160萬，量價信號積極，料未來兩周單日客流逐漸攀升至200萬的局方春運流量目標(biāo)。為期40天的春運作為民航傳統(tǒng)旺季，根據(jù)2019年數(shù)據(jù)，春秋、吉祥、國航一季度收入占全年23.9%~24.7%，凈利潤占比分別25.8%、40.3%、42.5%，歷經(jīng)2023年民航業(yè)恢復(fù)的過渡期，料2024年開始春運將逐漸恢復(fù)至常態(tài)化。2024年春運或為常態(tài)化后周期彈性釋放的首個旺季，短期建議關(guān)注春運量價彈性釋放。
▍全年看國際線持續(xù)恢復(fù)，2024年國際航班恢復(fù)帶來運力結(jié)構(gòu)優(yōu)化，有望助推國內(nèi)線票價韌性和單位扣油成本的優(yōu)化。
三大航產(chǎn)能利用率受制于寬體機瓶頸，我們預(yù)計對比2019年同期仍存10%~15%優(yōu)化空間。若2024年國際線航班量暑期前恢復(fù)至2019年的80%，寬體機利用率提升將帶來單位扣油成本的優(yōu)化。以中國東航為例，假設(shè)油匯中性，我們預(yù)計2024Q3國際線投放將改善寬體機利用率，接力2023年國內(nèi)需求&票價彈性成為新的邊際增量，若單位扣油成本恢復(fù)至2019年水平，我們測算2024~2025年或為航空繁榮周期兌現(xiàn)之年。
▍風(fēng)險因素：
宏觀經(jīng)濟增速不及預(yù)期；民航需求不及預(yù)期；國際線恢復(fù)不及預(yù)期；油匯影響超預(yù)期
▍投資策略：
經(jīng)歷淡季價格邏輯破局和定增方案落地帶來估值筑底，目前航空板塊估值極具吸引力。我們繼續(xù)看好2024年春運旺季表現(xiàn)，建議及時布局。
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